Wybuchowe IPO Circle wywołuje ostrzeżenia o "manii stablecoinów"
W charakterystycznie bezpośrednim wpisie na blogu opublikowanym w poniedziałek, Arthur Hayes, współzałożyciel i były CEO BitMEX, przekazał surowe ostrzeżenie inwestorom wciągniętym w euforię związaną z IPO stablecoinów. Przesłanie weterana krypto było jednoznaczne: "Handlujcie tym gównem jak gorącym ziemniakiem."
Ostrzeżenie Hayesa pojawia się w momencie, gdy Circle Internet Group (NYSE: CRCL) kontynuuje swój meteoryczny wzrost po IPO z 5 czerwca. Akcje emitenta stablecoinów wzrosły o 278% z ceny ofertowej 31 dolarów do około 117 dolarów, tworząc to, co wielu nazywa najbardziej udanym krypto IPO od debiutu Coinbase w 2021 roku.
"Notowanie oznacza początek, a nie koniec manii stablecoinów tego cyklu. Bańka pęknie po uruchomieniu emitenta stablecoinów na rynku publicznym, najprawdopodobniej w USA, który oddzieli głupców od dziesiątek miliardów kapitału, używając kombinacji inżynierii finansowej, dźwigni i niesamowitego showmaństwa."
— Arthur Hayes, w swoim najnowszym wpisie na blogu
Timing założyciela BitMEX wydaje się proroczy. IPO Circle już pozostawiło na stole 1,72 miliarda dolarów — siódme największe niedowartościowanie w ciągu dekad — gdy akcje otworzyły się po 69 dolarów i krótko dotknęły 103,75 dolara pierwszego dnia, wywołując wielokrotne wstrzymania handlu z powodu ekstremalnej zmienności.
Wyjaśnienie strategii handlowej „gorący ziemniak"
Barwna metafora Hayesa o handlowaniu IPO stablecoinów jak „gorącym ziemniakiem" odzwierciedla jego przekonanie, że chociaż te akcje mogą początkowo wzrosnąć, są fundamentalnie przewartościowane i skazane na spalenie późnych inwestorów. Jego analiza koncentruje się na trzech krytycznych słabościach, które jego zdaniem zgubią większość kandydatów do IPO stablecoinów:
Monopol kanałów dystrybucji:
- Giełdy kryptowalut: Już zdominowane przez Tether (USDT) i Circle (USDC)
- Platformy mediów społecznościowych Web2: Prawdopodobnie zbudują własne stablecoiny zamiast współpracować
- Tradycyjne banki: Pozycjonowane do tworzenia własnych rozwiązań z przewagami regulacyjnymi
„Dla tych z nas, którzy są w okopach od jakiegoś czasu, będzie zabawnie obserwować eleganckich klaunów w garniturach, którzy potrafią oszukać inwestorów publicznych, by zainwestowali w ich gówniane firmy" – napisał Hayes z charakterystyczną bezceremonialną szczerością.
Teza inwestycyjna Hayesa:
- Nie shortuj od razu: „Te nowe akcje zerwą twarze shortom"
- Jedź na początkowym momentum: Pro-kryptowe nastroje będą napędzać ceny w górę
- Wyjdź zanim muzyka się skończy: Nowi gracze nie mają trwałych przewag konkurencyjnych
- Rozważ stosunek Circle/Coinbase: Jeśli źle wyceniony, kup Coinbase zamiast tego
„Szalona" wycena Circle pod lupą
Pomimo imponujących wyników rynkowych Circle, Hayes twierdzi, że firma jest „szalenie przewartościowana" przy obecnej w pełni rozwodnionej kapitalizacji rynkowej wynoszącej 18 miliardów dolarów. Jego krytyka koncentruje się na kilku fundamentalnych słabościach modelu biznesowego Circle:
Po pierwsze, ryzyko koncentracji przychodów jest rażące: 99% z 1,68 miliarda dolarów przychodów Circle w 2024 roku pochodziło z odsetek zarobionych na rezerwach USDC. To czyni firmę niezwykle podatną na wahania stóp procentowych. Sama zmiana stóp o 1 punkt procentowy mogłaby zmniejszyć dochody Circle z rezerw o 441 milionów dolarów rocznie, zgodnie z własnymi dokumentami SEC firmy.
Po drugie, Hayes podkreśla pasożytniczą relację z Coinbase, zauważając, że Circle „przekazuje 50% swoich dochodów z odsetek Coinbase" w ramach ich umowy dystrybucyjnej. Tylko w 2024 roku wyniosło to 908 milionów dolarów płatności na rzecz giełdy kryptowalut za wspieranie dystrybucji USDC — zależność, którą Hayes postrzega jako krytyczną słabość.
Porównanie rentowności:
Liczby opowiadają otrzeźwiającą historię w porównaniu z liderem rynku Tether:
- Dochód netto Circle w 2024: 155,7 miliona dolarów (spadek z 267,6 miliona dolarów w 2023)
- Zyski Tether w 2024: 13 miliardów dolarów (głównie z rentowności amerykańskich obligacji skarbowych)
- Efektywność personelu: Tether działa z ~100 pracownikami vs. większa siła robocza Circle
Nadciągająca inwazja stablecoinów z Wall Street
Być może najważniejsze zagrożenie, które identyfikuje Hayes, pochodzi od tradycyjnych instytucji finansowych. Jego tweet z 23 maja — „Pa pa Circle. Dzięki za grę" — był odpowiedzią na doniesienia, że JPMorgan Chase, Bank of America, Citigroup i Wells Fargo opracowują wspólnie wydawany stablecoin do użytku korporacyjnego i instytucjonalnego.
Timing nie mógłby być gorszy dla natywnych dla krypto emitentów stablecoinów. Postęp amerykańskiego Senatu w sprawie ustawy GENIUS, która nakazuje 100% rezerwy i federalne licencjonowanie dla emitentów stablecoinów, skutecznie daje bankom regulacyjną mapę drogową do zdominowania sektora. Hayes szacuje, że stablecoin wspierany przez banki mógłby przejąć 10-20% obecnego wolumenu transakcji — równowartość 20-46 miliardów dolarów — w pierwszym roku.
„Emitenci stablecoinów muszą korzystać z rur giełdy kryptowalut, giganta mediów społecznościowych Web2 lub tradycyjnego banku. Bez dostępu do tych kanałów, nowi emitenci stablecoinów nie mają szans na sukces."
— Arthur Hayes o wąskich gardłach dystrybucji
Przewagi konkurencyjne stablecoinów wydawanych przez banki są ogromne: istniejące sieci klientów, jasność regulacyjna, głębokie rezerwy kapitałowe i zaufanie instytucjonalne. Te czynniki doprowadziły do lekkiego odłączenia USDC do 0,9987 dolara w maju, gdy po raz pierwszy pojawiły się plotki o bankowych stablecoinach — znak ostrzegawczy podatności, który Hayes uważa za coraz bardziej intensywny.
Gorączka złota IPO: Echa manii ICO z 2017 roku
Hayes celowo rysuje paralele między obecną gorączką IPO stablecoinów a boomem ICO z 2017 roku, który ostatecznie skończył się łzami dla większości inwestorów. Rekordowy wzrost Circle pierwszego dnia — akcje otworzyły się 123% powyżej ceny IPO — stworzył szał żerowania zarówno wśród inwestorów instytucjonalnych, jak i detalicznych.
Liczby z debiutu Circle są oszałamiające:
- Cena IPO: 31 dolarów za akcję (powyżej oczekiwanego zakresu 27-28 dolarów)
- Cena otwarcia: 69 dolarów za akcję
- Szczyt pierwszego dnia: 103,75 dolara (wywołując wielokrotne wstrzymania z powodu zmienności)
- Obecny handel: ~117 dolarów (wzrost o 278% od IPO)
- Pieniądze pozostawione na stole: 1,72 miliarda dolarów w niedowartościowaniu
Ta wybuchowa wydajność przewidywalnie wywołała falę aktywności. Co najmniej trzech emitentów ETF złożyło wnioski o fundusze związane z Circle w ciągu kilku dni od IPO, podczas gdy zakup ARK Invest o wartości 150 milionów dolarów sygnalizuje silny popyt instytucjonalny. Ale Hayes postrzega ten entuzjazm jako dokładnie ten problem.
Jak grać w bańkę stablecoinów bez spalenia się
Pomimo swojego niedźwiedziego długoterminowego spojrzenia, Hayes uznaje potężną krótkoterminową dynamikę w grze. Jego rada dla traderów jest niuansowana i taktyczna:
1. Nie walcz z początkowym momentum
"Czy powinieneś shortować Circle, ABSOLUTNIE NIE!" podkreśla Hayes. Kombinacja pro-kryptowalutowych nastrojów pod administracją Trumpa i narracji "manii stablecoinów" prawdopodobnie będzie napędzać ceny w górę w krótkim okresie. Próba shortowania zbyt wcześnie może skutkować znacznymi stratami.
2. Skup się na grach względnej wartości
Zamiast bezpośredniego shortowania, Hayes sugeruje zbadanie stosunku Circle/Coinbase. Jeśli Circle wydaje się przewartościowane w stosunku do Coinbase — które otrzymuje znaczne przychody od Circle — kupowanie Coinbase może oferować lepsze zwroty skorygowane o ryzyko.
3. Obserwuj sprawdziany rzeczywistości dystrybucji
Kluczowy punkt zwrotny nadejdzie, gdy nowi emitenci stablecoinów zdadzą sobie sprawę, że nie mogą zabezpieczyć opłacalnych kanałów dystrybucji. Bez dostępu do głównych giełd, platform społecznościowych czy sieci bankowych, te firmy będą miały trudności z zyskaniem trakcji pomimo swoich wycen na rynku publicznym.
4. Monitoruj rozwój regulacyjny
Postęp w legislacji stablecoinów jak akty STABLE i GENIUS fundamentalnie przekształci krajobraz konkurencyjny. Wejście banków na rynek może szybko zdezaktualizować wielu graczy natywnych dla krypto.
Szersze implikacje dla rynków krypto
Analiza Hayesa wykracza poza indywidualne wybory akcji, obejmując szerszą dynamikę rynkową. Postrzega boom IPO stablecoinów jako symptomatyczny dla późnocyklowej egzuberancji na rynkach krypto, porównując to do pamiętnych sygnałów szczytu z poprzednich cykli.
W swoim niedawnym eseju "The Ugly", Hayes zauważył, że wzrost memecoina $TRUMP do prawie 100 miliardów dolarów w pełni rozwodnionej wartości w ciągu 24 godzin reprezentował podobny marker manii do zakupu przez FTX praw do logo sędziów MLB w 2021 roku. Łatwość zarabiania pieniędzy — Hayes zapłacił za swoje wakacje w spa "wiele razy więcej kilkoma dotknięciami na smartfonie" — sugeruje, że rynki weszły w niebezpieczną fazę.
Dla Bitcoina i szerszego ekosystemu krypto, Hayes pozostaje ostrożnie optymistyczny co do długoterminowych perspektyw, ostrzegając jednocześnie przed krótkoterminową zmiennością. Jego cel cenowy Bitcoina na poziomie 1 miliona dolarów do 2028 roku pozostaje nienaruszony, napędzany dewaluacją dolara amerykańskiego i kontrolami kapitału. Jednak ustanowił 110 000 dolarów jako swoją linię na piasku dla obecnego cyklu — jeśli Bitcoin przebije powyżej tego poziomu z silnym wolumenem i rosnącym otwartym zainteresowaniem perp, "rzuci ręcznik i odkupi ryzyko wyżej."
Nadchodzące przesiewanie: Zwycięzcy i przegrani
Patrząc w przyszłość, Hayes przewiduje brutalne przesiewanie sektora stablecoinów. Jego ramy dla identyfikacji prawdopodobnych ocalałych są proste:
Potencjalni zwycięzcy:
- Tether (USDT): Dominująca dystrybucja, minimalne koszty, udowodniona odporność
- Stablecoiny wydawane przez banki: Jasność regulacyjna, istniejąca baza klientów, przewagi kapitałowe
- Monety natywne dla platform: Giganci mediów społecznościowych i fintech budujący własnościowe rozwiązania
Prawdopodobne ofiary:
- "Naśladowcy Circle": Nowi gracze bez unikalnych strategii dystrybucji
- Algorytmiczne stablecoiny: Ciągły sceptycyzm po upadku Terra
- Gracze regionalni: Niezdolni do konkurowania z globalnymi sieciami dystrybucji
Przesłanie jest jasne: w wojnach stablecoinów, dystrybucja to przeznaczenie. Bez rozwiązania tego fundamentalnego wyzwania, Hayes wierzy, że większość nowych graczy to po prostu "gówniane firmy" przebrane w IPO finery, przeznaczone do oddzielenia "głupców od dziesiątek miliardów kapitału" przed ostateczną porażką.