L'IPO esplosiva di Circle scatena avvertimenti sulla 'mania delle stablecoin'
In un post sul blog caratteristicamente diretto pubblicato lunedì, Arthur Hayes, co-fondatore e ex CEO di BitMEX, ha lanciato un severo avvertimento agli investitori presi dall'euforia che circonda le IPO di stablecoin. Il messaggio del veterano delle crypto è stato inequivocabile: "Trattate questa merda come fareste con una patata bollente."
L'avvertimento di Hayes arriva mentre Circle Internet Group (NYSE: CRCL) continua la sua ascesa meteorica dopo la sua IPO del 5 giugno. Le azioni dell'emittente di stablecoin sono aumentate del 278% dal loro prezzo di offerta di $31 per essere scambiate intorno ai $117, creando quello che molti chiamano l'IPO crypto di maggior successo dal debutto di Coinbase nel 2021.
"La quotazione segna l'inizio, non la fine della mania delle stablecoin di questo ciclo. La bolla scoppierà dopo il lancio di un emittente di stablecoin su un mercato pubblico, molto probabilmente negli Stati Uniti, che separerà gli sciocchi da decine di miliardi di capitale utilizzando una combinazione di ingegneria finanziaria, leva finanziaria e showmanship straordinario."
— Arthur Hayes, nel suo ultimo post sul blog
Il tempismo del fondatore di BitMEX sembra profetico. L'IPO di Circle ha già lasciato $1,72 miliardi sul tavolo - il settimo più grande underpricing in decenni - poiché le azioni hanno aperto a $69 e hanno brevemente toccato $103,75 nel primo giorno, scatenando molteplici interruzioni di trading a causa dell'estrema volatilità.
La strategia di trading 'patata bollente' spiegata
La colorita metafora di Hayes del trading delle IPO di stablecoin come una "patata bollente" riflette la sua convinzione che, mentre questi titoli potrebbero inizialmente salire, sono fondamentalmente sopravvalutati e destinati a bruciare gli investitori tardivi. La sua analisi si concentra su tre vulnerabilità critiche che crede condanneranno la maggior parte dei candidati alle IPO di stablecoin:
Monopolio dei canali di distribuzione:
- Exchange di criptovalute: Già dominati da Tether (USDT) e Circle (USDC)
- Piattaforme social media Web2: Probabilmente costruiranno le proprie stablecoin piuttosto che fare partnership
- Banche tradizionali: Posizionate per creare soluzioni proprietarie con vantaggi normativi
"Per quelli di noi che sono stati nelle trincee per un po' di tempo sarà esilarante guardare i pagliacci in giacca e cravatta che riescono a raggirare il pubblico degli investitori per farli investire nelle loro aziende di merda," ha scritto Hayes con la sua caratteristica irriverenza.
La tesi di investimento di Hayes:
- Non shortare immediatamente: "Questi nuovi titoli strapperanno la faccia agli short"
- Cavalcare lo slancio iniziale: Il sentiment pro-crypto spingerà i prezzi più in alto
- Uscire prima che la musica si fermi: I nuovi entranti mancano di vantaggi competitivi sostenibili
- Considerare il rapporto Circle/Coinbase: Se mal prezzato, comprare Coinbase invece
La valutazione 'folle' di Circle sotto esame
Nonostante le impressionanti performance di mercato di Circle, Hayes sostiene che l'azienda è "follemente sopravvalutata" alla sua attuale capitalizzazione di mercato completamente diluita di 18 miliardi di dollari. La sua critica si concentra su diverse debolezze fondamentali nel modello di business di Circle:
Primo, il rischio di concentrazione dei ricavi è evidente: il 99% dei 1,68 miliardi di dollari di ricavi di Circle nel 2024 proveniva dagli interessi guadagnati sulle riserve USDC. Questo rende l'azienda straordinariamente vulnerabile alle fluttuazioni dei tassi di interesse. Un semplice cambiamento di 1 punto percentuale nei tassi potrebbe ridurre il reddito delle riserve di Circle di 441 milioni di dollari annualmente, secondo i documenti SEC dell'azienda stessa.
Secondo, Hayes evidenzia la relazione parassitaria con Coinbase, notando che Circle "consegna il 50% del suo reddito da interessi a Coinbase" come parte del loro accordo di distribuzione. Solo nel 2024, questo è ammontato a un pagamento di 908 milioni di dollari all'exchange di criptovalute per supportare la distribuzione di USDC — una dipendenza che Hayes vede come una debolezza critica.
Confronto di redditività:
I numeri raccontano una storia sobria quando confrontati con il leader di mercato Tether:
- Utile netto di Circle nel 2024: 155,7 milioni di dollari (in calo dai 267,6 milioni di dollari del 2023)
- Profitti di Tether nel 2024: 13 miliardi di dollari (principalmente dai rendimenti dei Treasury USA)
- Efficienza del personale: Tether opera con ~100 dipendenti vs. la forza lavoro più ampia di Circle
L'incombente invasione delle stablecoin di Wall Street
Forse la minaccia più significativa che Hayes identifica proviene dalle istituzioni finanziarie tradizionali. Il suo tweet del 23 maggio — "Ciao ciao Circle. Grazie per aver giocato" — rispondeva ai rapporti che JPMorgan Chase, Bank of America, Citigroup e Wells Fargo stanno sviluppando una stablecoin emessa congiuntamente per uso aziendale e istituzionale.
Il tempismo non potrebbe essere peggiore per gli emittenti di stablecoin nativi crypto. L'avanzamento del GENIUS Act da parte del Senato USA, che impone riserve al 100% e licenze federali per gli emittenti di stablecoin, consegna effettivamente alle banche una roadmap normativa per dominare il settore. Hayes stima che una stablecoin supportata dalle banche potrebbe catturare il 10-20% del volume di transazioni attuale — equivalente a 20-46 miliardi di dollari — entro il primo anno.
"Gli emittenti di stablecoin devono usare i canali di un exchange di criptovalute, di un gigante dei social media Web2, o di una banca tradizionale. Senza accesso a questi canali, i nuovi emittenti di stablecoin non hanno possibilità di successo."
— Arthur Hayes sui colli di bottiglia della distribuzione
I vantaggi competitivi delle stablecoin emesse dalle banche sono formidabili: reti di clienti esistenti, chiarezza normativa, riserve di capitale profonde e fiducia istituzionale. Questi fattori hanno portato al leggero de-pegging di USDC a 0,9987 dollari a maggio quando sono emerse per la prima volta le voci sulle stablecoin bancarie — un segnale di avvertimento di vulnerabilità che Hayes crede si intensificherà solo.
La corsa all'oro delle IPO: Echi della mania ICO del 2017
Hayes traccia paralleli deliberati tra l'attuale frenesia delle IPO di stablecoin e il boom ICO del 2017 che alla fine si è concluso in lacrime per la maggior parte degli investitori. Il pop record del primo giorno di Circle — le azioni hanno aperto al 123% sopra il prezzo IPO — ha creato una frenesia alimentare tra investitori sia istituzionali che retail.
I numeri dal debutto di Circle sono sbalorditivi:
- Prezzo IPO: 31 dollari per azione (sopra la fascia prevista di 27-28 dollari)
- Prezzo di apertura: 69 dollari per azione
- Massimo del primo giorno: 103,75 dollari (scatenando multiple interruzioni per volatilità)
- Trading attuale: ~117 dollari (su del 278% dall'IPO)
- Denaro lasciato sul tavolo: 1,72 miliardi di dollari in underpricing
Questa performance esplosiva ha prevedibilmente scatenato una corsa di attività. Almeno tre emittenti di ETF hanno presentato domanda per fondi relativi a Circle entro giorni dall'IPO, mentre l'acquisto di 150 milioni di dollari di ARK Invest segnala una forte domanda istituzionale. Ma Hayes vede questo entusiasmo come precisamente il problema.
Come giocare la bolla delle stablecoin senza bruciarsi
Nonostante la sua prospettiva ribassista a lungo termine, Hayes riconosce le potenti dinamiche a breve termine in gioco. I suoi consigli per i trader sono sfumati e tattici:
1. Non combattere lo slancio iniziale
"Dovresti shortare Circle, ASSOLUTAMENTE NO!" enfatizza Hayes. La combinazione del sentimento pro-crypto sotto l'amministrazione Trump e la narrativa della "mania delle stablecoin" probabilmente spingerà i prezzi più in alto nel breve termine. Tentare di shortare troppo presto potrebbe risultare in perdite significative.
2. Concentrati sui giochi di valore relativo
Piuttosto che shortare direttamente, Hayes suggerisce di esaminare il rapporto Circle/Coinbase. Se Circle appare sopravvalutata rispetto a Coinbase — che riceve ricavi sostanziali da Circle — comprare Coinbase potrebbe offrire rendimenti migliori aggiustati per il rischio.
3. Osserva i controlli di realtà della distribuzione
Il punto di svolta chiave arriverà quando i nuovi emittenti di stablecoin si renderanno conto di non poter assicurare canali di distribuzione praticabili. Senza accesso ai principali exchange, piattaforme social o reti bancarie, queste aziende faranno fatica a guadagnare trazione nonostante le loro valutazioni sui mercati pubblici.
4. Monitora gli sviluppi normativi
La progressione della legislazione sulle stablecoin come gli Atti STABLE e GENIUS rimodellerà fondamentalmente il panorama competitivo. L'ingresso delle banche nel mercato potrebbe rapidamente rendere obsoleti molti attori nativi crypto.
Implicazioni più ampie per i mercati crypto
L'analisi di Hayes si estende oltre le singole scelte azionarie per comprendere dinamiche di mercato più ampie. Vede il boom delle IPO di stablecoin come sintomatico dell'esuberanza di fine ciclo nei mercati crypto, paragonandolo a segnali memorabili di top dei cicli precedenti.
Nel suo recente saggio "The Ugly", Hayes ha notato che l'impennata della memecoin $TRUMP a quasi 100 miliardi di dollari di valore completamente diluito entro 24 ore rappresentava un marcatore di mania simile all'acquisto da parte di FTX dei diritti del logo degli arbitri MLB nel 2021. La facilità di fare soldi — Hayes ha pagato la sua vacanza spa "molte volte con alcuni tocchi sul mio smartphone" — suggerisce che i mercati sono entrati in una fase pericolosa.
Per Bitcoin e l'ecosistema crypto più ampio, Hayes rimane cautamente ottimista sulle prospettive a lungo termine mentre avverte della volatilità a breve termine. Il suo obiettivo di prezzo di 1 milione di dollari per Bitcoin entro il 2028 rimane intatto, guidato dalla svalutazione del dollaro USA e dai controlli sui capitali. Tuttavia, ha fissato 110.000 dollari come sua linea nella sabbia per il ciclo attuale — se Bitcoin supera questo livello con volume forte e open interest perp in espansione, "getterà la spugna e ricomprerà rischio più in alto."
La prossima selezione: Vincitori e perdenti
Guardando al futuro, Hayes prevede una brutale selezione del settore delle stablecoin. Il suo framework per identificare i probabili sopravvissuti è diretto:
Potenziali vincitori:
- Tether (USDT): Distribuzione dominante, costi minimi, resilienza provata
- Stablecoin emesse dalle banche: Chiarezza normativa, base clienti esistente, vantaggi di capitale
- Coin native delle piattaforme: Giganti dei social media e fintech che costruiscono soluzioni proprietarie
Probabili vittime:
- "Imitatori di Circle": Nuovi entranti senza strategie di distribuzione uniche
- Stablecoin algoritmiche: Scetticismo continuo post-collasso Terra
- Attori regionali: Incapaci di competere con reti di distribuzione globali
Il messaggio è chiaro: nelle guerre delle stablecoin, la distribuzione è destino. Senza risolvere questa sfida fondamentale, Hayes crede che la maggior parte dei nuovi entranti siano semplicemente "aziende di merda" vestite con eleganza IPO, destinate a separare "gli sciocchi da decine di miliardi di capitale" prima di fallire definitivamente.